Mercados privados secundarios: Factores de crecimiento y perspectivas de futuro

Los mercados secundarios de capital riesgo y otros activos privados han pasado de ser un mecanismo especializado para vendedores en dificultades a una herramienta esencial para la formación de capital y la gestión de carteras. En 2024, el volumen de transacciones secundarias alcanzó un récord $162 bn a escala mundial, superando el máximo anterior de 2021. Las transacciones lideradas por los LP -en las que los socios comanditarios (LP) venden participaciones en fondos maduros- representaron alrededor de 1,5 billones de euros. 54 % del mercado (unos $87 bn) en 2024, mientras que las transacciones lideradas por GP -iniciadas por los socios generales (GP) para recapitalizar o ampliar la propiedad de los activos- comprendieron alrededor de 1.000 millones de euros en 2025. 48 % del volumen total. En 2024, los precios se mantuvieron firmes: las carteras de adquisiciones se negociaron a un precio aproximado de 1.000 millones de euros. 94 % del valor liquidativo (NAV), las carteras de crédito a 91 %, y carteras de riesgo/crecimiento en 75 %.

Los mercados secundarios se han visto impulsados tanto por fuerzas estructurales como por presiones cíclicas. Las necesidades de liquidez y los efectos denominador han impulsado a las instituciones a reequilibrar sus carteras; la ralentización de los ciclos de realización y la limitación de las salidas han dejado el capital atrapado en los fondos; y la maduración de los mercados privados ha creado un gran inventario de activos maduros listos para ser negociados. Entretanto, innovaciones como los vehículos de continuación dirigidos por los gestores generales y los vehículos orientados a la venta al por menor han ampliado las posibilidades de vendedores y compradores. Los avances normativos y contables -incluida la proliferación de la Ley 40 y los OICVM- también han facilitado la participación de una base de inversores más amplia.

Para los gestores de activos, gestores de patrimonios y asesores financieros, esta evolución presenta oportunidades y retos. Las inversiones secundarias pueden acelerar los perfiles de rentabilidad en efectivo, suavizar el ritmo de las carteras y permitir redimensionar los programas sobreasignados. Al mismo tiempo, la asimetría de la información, la dispersión de precios y la complejidad de la gobernanza exigen una cuidadosa selección de gestores y la debida diligencia. De cara al futuro, los participantes en el mercado deberían esperar un crecimiento continuo, una mayor expansión hacia el crédito privado, las infraestructuras y los activos reales, una mayor participación de las plataformas minoristas y de aportaciones definidas, y una estandarización cada vez mayor de los datos y la fijación de precios.

Principales conclusiones

• Factores estructurales frente a factores cíclicos: El crecimiento de los mercados secundarios se sustenta en factores estructurales como la escala de los fondos de capital privado y las innovaciones en las estructuras de las transacciones. Las tensiones cíclicas -como las sequías de salida y los efectos denominador- han amplificado la actividad, pero no son la única causa.
• Transacciones dirigidas por LP y GP: Las ventas lideradas por LP siguen siendo el mayor segmento, ya que ofrecen diversificación a nivel de cartera a los compradores y liquidez a los vendedores. Las transacciones lideradas por GP, incluidos los vehículos de continuación de un solo activo y las ventas de strips, están creciendo rápidamente y representaron casi la mitad del volumen en 2024.
• Sofisticación del mercado y fijación de precios: El mercado abarca actualmente activos de buyout, crecimiento, venture, infraestructuras, crédito privado e inmobiliarios. La dispersión de precios refleja la calidad de los activos, la combinación de sectores y las condiciones macroeconómicas; las carteras de buyout cotizaron casi a la par (94 % del NAV) en 2024, mientras que las carteras de venture y growth lo hicieron con mayores descuentos.
• Implicaciones para asignadores y asesores: Los valores secundarios pueden mitigar los efectos de la curva J, mejorar la diversificación de la cosecha y proporcionar liquidez, pero introducen riesgos relacionados con la asimetría de la información, la selección de gestores y la concentración. Los asesores deben preparar a los clientes para la iliquidez, la variabilidad de las valoraciones y las estructuras complejas.
• Perspectivas de futuro: Es probable que continúe la innovación, la expansión hacia nuevas clases de activos y un mayor acceso minorista. Sin embargo, los ciclos del mercado y los cambios normativos influirán en el volumen y los precios. Los comités de inversión deberían reevaluar su programa de activos alternativos y desarrollar marcos para asignaciones estratégicas de activos secundarios.

Sección 1 - La evolución de los secundarios: Del nicho a la corriente dominante

1.1 Breve historia de los mercados secundarios

Las operaciones secundarias de capital riesgo surgieron en la década de 1990 como una forma de que los LP salieran de sus posiciones antes del final de la vida de un fondo. La actividad inicial era pequeña y oportunista, a menudo con vendedores en apuros que necesitaban liquidez. En las dos últimas décadas, los mercados privados han crecido espectacularmente. Los activos de capital riesgo gestionados (AUM) han pasado de unos 1.000 millones de euros a unos 1.000 millones de euros. $600 bn a principios de la década de 2000 a más de $8 trn a mediados de la década de 2020 (estimaciones de asociaciones del sector y Preqin). A medida que aumentaban los activos, también lo hacían el tamaño y la complejidad de los mercados secundarios. En 2014, el volumen anual de operaciones secundarias se situó en torno al $50 bn. Una década más tarde, en 2024, el volumen secundario superó el $160 bn, triplicando con creces su tamaño.

Inicialmente dominados por los fondos de adquisición, los mercados secundarios se han diversificado. Las estrategias de capital crecimiento, capital riesgo, infraestructuras, crédito privado e inmobiliario ocupan ahora un lugar destacado en las transacciones secundarias. Los secundarios de infraestructuras atraen a los inversores que buscan flujos de caja vinculados a la inflación. Los secundarios de crédito privado permiten a los compradores acceder a carteras de préstamos experimentadas con tipos variables y rendimientos atractivos. Los valores secundarios inmobiliarios proporcionan ingresos estables y protección frente a la inflación; históricamente, los inmuebles comerciales privados han generado una revalorización de los precios de 1.000 millones de euros. 3,4 % anualmente entre 2005 y 2024, superando la inflación media del 2,6 %.

1.2 Escalado en volumen y sofisticación

La escala de las transacciones ha aumentado tanto en tamaño como en número. BlackRock informó de que el volumen de transacciones secundarias cerradas en 2024 alcanzó los 1.000 millones de euros. $162 bn a nivel mundial, superando el récord anterior de $132 bn en 2021. Las operaciones lideradas por LP ascendieron a unos $87 bn, mientras que los acuerdos liderados por GP ascendieron a $75 bn. El informe secundario de Lazard estimaba $152 bn de volumen secundario en 2024 y proyectado $175 bn para 2025. Sólo en el primer semestre de 2025 se registraron más de $100 bn en operaciones concluidas o anunciadas, lo que pone de relieve el continuo impulso.

Las estructuras de las transacciones se han vuelto más sofisticadas. Las carteras tradicionales dirigidas por los LP implican la venta de participaciones diversificadas en fondos de distintas épocas. Las transacciones dirigidas por GP incluyen vehículos de continuación (de un solo activo o multiactivo) que permiten a los gestores ampliar la propiedad de activos preciados al tiempo que proporcionan liquidez a los inversores existentes. Las ventas al descubierto, las ofertas públicas de adquisición y las soluciones de capital preferente aportan flexibilidad adicional. Los mecanismos de fijación de precios han evolucionado desde simples enfoques de descuento a valor liquidativo a negociaciones más matizadas basadas en la calidad de los activos, las perspectivas del sector y la futura creación de valor. En 2024, las carteras de adquisiciones se negociaron a un precio medio del 94 % del valor liquidativo, las carteras de créditos privados a 91 %, y carteras de riesgo/crecimiento en 75 %, reflejando variaciones en el riesgo y el sentimiento.

1.3 De herramienta de crisis a mecanismo de gestión de carteras

Históricamente, los valores secundarios se consideraban un mecanismo para inversores en apuros o con problemas de liquidez. Hoy se reconocen como una herramienta proactiva de gestión de carteras. Los LP recurren a las operaciones secundarias para reequilibrar la exposición a valores antiguos, reducir el exceso de asignaciones, mitigar los efectos denominador (cuando el declive de los mercados públicos infla el peso relativo de las participaciones privadas) y liberar capital para nuevos compromisos. Para los GP, las transacciones secundarias ofrecen una forma de cristalizar el valor, ampliar los periodos de tenencia de los activos para maximizar la rentabilidad y alinear la liquidez de los inversores con el vencimiento de los activos. La maduración de los mercados privados -con más fondos, añadas e inversores- ha aumentado de forma natural la oferta de intereses disponibles para negociar. Al mismo tiempo, los compradores se han vuelto más sofisticados y son capaces de suscribir activos complejos en múltiples sectores y geografías.

Sección 2 - Principales motores del crecimiento continuado

El auge de la actividad en el mercado secundario se debe a una confluencia de fuerzas estructurales y cíclicas. Comprender estos factores es fundamental para evaluar el crecimiento futuro y las oportunidades de inversión.

2.1 Necesidades de liquidez y efectos del denominador

El efecto denominador se produce cuando una caída de las valoraciones del mercado público aumenta el peso relativo de los activos privados en una cartera, lo que desencadena requisitos automáticos de reequilibrio. Durante las caídas del mercado público, como en 2022-23, muchas instituciones se encontraron con un exceso de asignación a la renta variable privada en relación con los objetivos de política. Para reequilibrar las carteras sin vender participaciones públicas a precios bajos, las entidades recurrieron a los valores secundarios como fuente de liquidez. Del mismo modo, las plataformas patrimoniales que atienden a clientes con un elevado patrimonio neto se enfrentan a menudo a solicitudes de reembolso o a la necesidad de reequilibrar entre generaciones. Los valores secundarios ofrecen una forma de generar liquidez al tiempo que mantienen el acceso a los mercados privados.

2.2 Ciclos de realización más lentos y rutas de salida limitadas

Las vías de salida tradicionales -ofertas públicas iniciales (OPI), ventas comerciales y acuerdos entre patrocinadores- se han ralentizado debido a la incertidumbre macroeconómica, los mayores costes de los préstamos y el escrutinio normativo. En 2023-2024, la actividad mundial de OPI cayó a mínimos de varios años y las salidas de compras apalancadas se retrasaron. Esta sequía de salidas prolongó los periodos de tenencia de los fondos y retrasó las distribuciones a los LP. Los secundarios permitieron a los LP monetizar posiciones sin esperar a que se realizaran. Por el lado de los GP, los vehículos de continuación ofrecieron una alternativa a las ventas forzosas, permitiendo a los gestores conservar la propiedad de activos de alta calidad al tiempo que proporcionaban liquidez opcional.

2.3 Maduración de los mercados privados

A medida que han crecido los mercados privados, se ha ampliado el universo de años, sectores y geografías financiados. Entre 2020 y 2024 se constituyeron más de 3.000 fondos de capital riesgo en todo el mundo (datos del sector), con una importante diversificación entre estrategias de compra, crecimiento, emprendimiento, infraestructuras y crédito. Esta maduración ha aumentado la oferta de activos maduros aptos para transacciones secundarias. Los LP ya no son vendedores forzosos; muchos ven las operaciones secundarias como una herramienta activa para optimizar la construcción de carteras recortando exposiciones a añadas, geografías o sectores sobrerrepresentados. Mientras tanto, los compradores se benefician de una mayor selección y de la capacidad de crear carteras a medida.

2.4 Transacciones dirigidas por el GP

Las operaciones lideradas por un GP han pasado de ser reestructuraciones ocasionales de fondos a convertirse en un componente principal de las operaciones secundarias. En 2024, las operaciones dirigidas por un GP representaron casi el 50 % de las operaciones secundarias. 48 % del volumen secundario. Los vehículos de continuación de un único activo representaron aproximadamente 48 % de ese volumen dirigido por GP. Los gestores utilizan los vehículos de continuación para conservar participaciones en activos trofeo cuyo potencial de crecimiento sigue siendo elevado, pero cuya vida útil se acerca a su vencimiento. Los vehículos de continuación multiactivos y las ventas segregadas permiten reagrupar varias empresas en un nuevo vehículo, proporcionando diversificación a los compradores y liquidez opcional a los vendedores. Esta innovación estructural ha ampliado el atractivo de los fondos secundarios más allá de las ventas en dificultades, ofreciendo a los gestores generales una forma de maximizar el valor y alinear los incentivos.

2.5 Crecimiento de los vehículos ecológicos y orientados al comercio minorista

El auge de los fondos ’evergreen" y de los vehículos de mercado privado orientados al mercado minorista ha creado una demanda adicional de exposición secundaria. Las características de liquidez diaria o periódica que ofrecen los fondos de la Ley 40, los OICVM y las estructuras ELTIF obligan a los gestores a mantener reservas de efectivo o a acceder a los mercados secundarios para gestionar las entradas y salidas. En consecuencia, las inversiones secundarias se utilizan para equilibrar la liquidez dentro de estos vehículos. Los inversores minoristas, a través de fondos alimentadores o fondos a intervalos, están ganando exposición a los activos privados, aumentando el universo de compradores potenciales y ofreciendo a los vendedores nuevas opciones de salida.

2.6 Consideraciones reglamentarias, contables y de capital

Los cambios en las normas reguladoras y contables han influido en la actividad del mercado secundario. Los regímenes de solvencia para las aseguradoras, los requisitos de capital basados en el riesgo para los bancos y las directrices sobre pruebas de tensión pueden incitar a las entidades a ajustar sus exposiciones en el mercado privado. Las normas de contabilidad por el valor razonable obligan a los LP a valorar sus participaciones a precios de mercado, lo que aumenta la transparencia y facilita la formación de precios. Al mismo tiempo, la adopción de las directrices ILPA y la mayor divulgación de información en las operaciones dirigidas por GP han mejorado la gobernanza y reducido el riesgo para la reputación, lo que ha animado a un mayor número de participantes.

Sección 3 - Segmentos de mercado: LP-Led vs GP-Led y más allá

3.1 Transacciones dirigidas por LP

Las transacciones dirigidas por los LP implican la venta de participaciones en fondos por parte de los socios comanditarios. Estas operaciones suelen consistir en carteras diversificadas que abarcan distintas épocas y gestores. Los compradores suscriben los fondos subyacentes, evaluando el historial de rentabilidad, la duración restante y la exposición sectorial. Las operaciones dirigidas por los LP atraen a los inversores que buscan una amplia diversificación, un despliegue inmediato y flujos de tesorería acelerados en relación con los compromisos primarios. El volumen de operaciones dirigidas por LP alcanzó aproximadamente los $87 bn en 2024 y representaron alrededor del 54 % de la actividad secundaria total. Los precios de las carteras de adquisiciones lideradas por LP se situaron en una media de 1.000 millones de euros. 94 % del valor liquidativo en 2024. Las carteras de riesgo y crecimiento cotizan en torno al 75 % del valor liquidativo debido a una mayor incertidumbre. Los descuentos tienden a aumentar durante los periodos de tensión del mercado y a reducirse cuando los mercados públicos se recuperan.

3.2 Transacciones dirigidas por el GP

Las operaciones dirigidas por el GP son iniciadas por el socio general y suelen consistir en la recapitalización de un único activo o de un conjunto de activos. A los inversores del fondo original se les ofrece la opción de vender sus participaciones o transferirlas a un nuevo vehículo. Estas operaciones permiten a los socios generales obtener una liquidez parcial al tiempo que mantienen el control de activos de gran potencial. El volumen de operaciones lideradas por GP fue de aproximadamente $72-75 bn en 2024. Los vehículos de continuación de activos individuales representaron casi la mitad del mercado liderado por GP, lo que refleja el apetito de los inversores por posiciones concentradas en empresas de alta calidad. Los precios varían mucho en función de la calidad de los activos; aproximadamente 56 % de las operaciones de activos únicos cotizaron a la par o por encima de ella en 2024.

3.3 Otros segmentos: Infraestructuras, Crédito Privado, Inmobiliario y Venture

Infraestructura: Las transacciones secundarias en fondos de infraestructuras ofrecen a los inversores flujos de caja vinculados a la inflación e ingresos contractuales a largo plazo. Los activos de infraestructuras privadas suelen tener mecanismos de fijación de precios vinculados a la inflación y posiciones competitivas sólidas que permiten la transferencia de costes. Como señala Brookfield, históricamente las infraestructuras han funcionado bien durante los periodos de inflación superior a la media porque los contratos suelen incluir escaladores de inflación.

Crédito privado: Las ventas secundarias de fondos de préstamos directos o carteras de préstamos ofrecen a los compradores exposición a tipos variables y rendimientos atractivos. Los préstamos directos han ofrecido una rentabilidad bruta anualizada del 9,46 % desde 2004, con un rendimiento 11,5 % en entornos de tipos de interés elevados. Este perfil de rentabilidad, unido a estructuras de tipo variable que se benefician de la subida de tipos, hace que los secundarios de crédito privado resulten atractivos en periodos de endurecimiento monetario. La dinámica de los precios depende de la calidad del crédito y del apalancamiento; las carteras de alta calidad pueden negociarse más cerca de la par, mientras que las carteras con dificultades se negocian con mayores descuentos.

Inmobiliaria: Los mercados secundarios de fondos y propiedades inmobiliarias privadas ofrecen ingresos estables y protección contra la inflación. El sector inmobiliario comercial privado muestra una correlación casi nula con la renta variable pública y ha registrado históricamente una revalorización de los precios del 3,4 % anualmente entre 2005 y 2024, superando la inflación del 2,6 %. Los rendimientos de las rentas han promediado 4.1 % de 2015 a 2024, proporcionando flujos de caja estables. Sin embargo, las valoraciones pueden ser sensibles a los tipos de interés y al crecimiento económico, lo que provoca una dispersión de precios en sectores como el de oficinas, el industrial y el logístico.

Emprendimiento y crecimiento: Los fondos de capital riesgo suelen implicar periodos de tenencia más largos y una mayor dispersión de los rendimientos. Los compradores secundarios pueden adquirir participaciones con mayores descuentos para tener en cuenta las elevadas tasas de fracaso y las curvas J más largas. En 2024, las carteras de capital riesgo/crecimiento se negociaron a unos 75 % del valor liquidativo. La demanda de valores secundarios de riesgo crece a medida que los fondos tecnológicos maduran y los inversores en fases iniciales buscan liquidez.

3.4 Dinámica de precios y factores de dispersión

Los precios secundarios dependen de las condiciones macroeconómicas, la calidad de los activos, la exposición sectorial y el equilibrio entre la oferta y la demanda. Durante los periodos de buen comportamiento del mercado público y fácil acceso a la deuda, los descuentos tienden a reducirse. Por el contrario, las tensiones del mercado, la subida de tipos o la incertidumbre geopolítica amplían los descuentos. Las carteras de buyouts se beneficiaron de unos sólidos resultados operativos y de unas buenas perspectivas de salida en 2024, lo que permitió fijar precios cercanos a la par. Las carteras de riesgo y crecimiento se enfrentaron a reajustes de valoración, lo que dio lugar a mayores descuentos. Las carteras de crédito se valoraron en torno al 91 % del valor liquidativo, lo que refleja la preocupación por el aumento de las tasas de impago, pero también la oferta de cupones más elevados. Las operaciones de activos individuales lideradas por GP mostraron dispersión de precios; más de la mitad cotizaron a la par o por encima de ella, pero los activos más débiles se negociaron con descuentos.

Sección 4 - Construcción de la cartera e implicaciones de la gestión del riesgo

4.1 Atenuación de la curva J y diversificación de cosechas

Las inversiones en capital inversión suelen presentar una curva en J, en la que los primeros años producen flujos de caja netos negativos debido a las comisiones de gestión y los desembolsos de inversión, seguidos de distribuciones positivas en años posteriores. Los secundarios mitigan la curva en J adquiriendo participaciones en fondos que están parcial o totalmente invertidos, adelantando las distribuciones de efectivo. Esto acelera el perfil de rentabilidad y reduce el lastre inicial. Por otra parte, los fondos secundarios permiten a los inversores diversificarse rápidamente a través de múltiples añadas, suavizando la exposición a los macrociclos. Esto es especialmente beneficioso cuando el inversor está lanzando o ampliando un programa de mercado privado.

4.2 Respuestas sobre el redimensionamiento de la cartera y el efecto denominador

Los mercados secundarios ofrecen un mecanismo para redimensionar las carteras sobreasignadas. Si la exposición de una institución a la renta variable privada supera su objetivo político debido a la volatilidad del mercado público, la venta de participaciones en fondos a través del mercado secundario puede devolver las asignaciones a las bandas políticas. A la inversa, en el caso de los inversores infraasignados a activos privados, la compra de participaciones secundarias puede lograr una rápida exposición sin esperar a que se ejecuten los compromisos primarios.

4.3 Compromisos: Asimetría de la información y fijación de precios frente a valor futuro

A pesar de sus ventajas, las inversiones secundarias implican contrapartidas. La compra de participaciones en fondos maduros reduce el riesgo de blind-pool, pero introduce un riesgo de selección. Los vendedores suelen tener más información sobre los activos subyacentes que los compradores, lo que provoca asimetría de información. Los compradores secundarios deben llevar a cabo un exhaustivo proceso de diligencia debida, que incluye la revisión de los documentos del fondo, la evaluación de los resultados de la empresa en cartera y el conocimiento de la reputación del GP. El precio también refleja una compensación entre el descuento obtenido hoy y la futura creación de valor. Pagar cerca de la paridad por activos de alta calidad puede ofrecer menores rendimientos absolutos pero menor riesgo; comprar con mayores descuentos puede aumentar el potencial de rendimiento pero puede implicar activos más débiles o sectores desfavorecidos.

4.4 Diversificación frente a concentración en los vehículos de continuación dirigidos por GP

Los vehículos de continuación de un único activo ofrecen una exposición concentrada a una única empresa o a un pequeño número de activos. Esto puede generar rendimientos muy elevados, pero también aumenta el riesgo idiosincrásico y la dependencia de la capacidad del gestor general para crear valor. Los vehículos de continuación multiactivos reparten el riesgo entre varias empresas, pero pueden diluir los beneficios. Los inversores deben evaluar su apetito por la concentración y asegurarse de que las asignaciones de vehículos de continuación se ajustan a los presupuestos generales de riesgo de la cartera.

4.5 Papel en las carteras multiactivos

Los valores secundarios pueden complementar a los primarios, las coinversiones y los mercados públicos dentro de carteras diversificadas. Proporcionan una exposición intermedia a las empresas privadas, diversifican entre épocas y estrategias y ofrecen rendimientos en efectivo potencialmente más rápidos. Cuando se combinan con coinversiones directas, las inversiones secundarias pueden ayudar a los inversores a calibrar su exposición global a sectores o gestores específicos. En las carteras multiactivos, los valores secundarios pueden servir como fuente de rendimientos menos correlacionados con los mercados públicos de renta variable y pueden mejorar el rendimiento ajustado al riesgo.

Sección 5 - Consideraciones prácticas para gestores y asesores patrimoniales

5.1 Canales de acceso

Los gestores y asesores patrimoniales pueden acceder a los mercados secundarios a través de varios canales:

1. Fondos secundarios específicos: Los vehículos mixtos gestionados por gestores secundarios especializados proporcionan una exposición diversificada a través de estrategias y añadas.
2. Fondos de fondos: Las plataformas multigestor pueden ofrecer mangas secundarias junto con primarias y coinversiones.
3. Fondos perennes y a intervalos: ’Las estructuras "40-Act" u OICVM proporcionan liquidez periódica y a menudo incorporan inversiones secundarias para gestionar los flujos de tesorería.
4. Fondos complementarios y soluciones a medida: Los asesores pueden trabajar con patrocinadores para crear vehículos que reúnan el capital de los clientes para invertir en operaciones o carteras secundarias específicas.

5.2 Consideraciones educativas y operativas

Comunicación con el cliente: Los asesores deben explicar la mecánica de las transacciones secundarias, incluidas las fuentes de rentabilidad (captación de descuentos, crecimiento de la cartera subyacente), el calendario de distribuciones y las características de liquidez. Es importante establecer expectativas de que las inversiones secundarias siguen siendo ilíquidas y pueden requerir periodos de tenencia de 3 a 7 años o más.

Expectativas de liquidez frente a la realidad: Aunque las inversiones secundarias suelen devolver el capital más rápidamente que las primarias, siguen siendo privadas y no se pueden reembolsar a la vista. Los fondos Evergreen pueden ofrecer ventanas de reembolso periódicas, pero los asesores deben asegurarse de que los clientes comprenden la posibilidad de que se produzcan bloqueos o retrasos en los reembolsos.

Informes y valoraciones: Las carteras secundarias se valoran utilizando estimaciones del valor razonable facilitadas por gestores de fondos o tasadores externos. Las valoraciones pueden ir a la zaga de los mercados públicos. Los asesores deben comunicar la incertidumbre inherente a las valoraciones y la posibilidad de que se produzca volatilidad a precios de mercado, especialmente en periodos de tensión en los mercados.

5.3 Preguntas para los comités de inversión y los clientes

Antes de asignar a secundarios, los comités de inversión y los clientes deberían plantearse las siguientes preguntas:

1. Objetivos: ¿Cuáles son los objetivos principales de la asignación secundaria (por ejemplo, mitigación de la curva J, liquidez, diversificación de la cosecha)?
2. Tolerancia al riesgo: ¿Cuánto riesgo de iliquidez e idiosincrásico estamos dispuestos a aceptar? ¿Se ajusta un vehículo de continuación de un único activo a nuestro presupuesto de riesgo?
3. Selección de gestores: ¿Cuál es el historial del gestor secundario? ¿Cómo obtienen las operaciones y gestionan la asimetría de la información?
4. Disciplina de precios: ¿Qué descuento sobre el valor liquidativo o rentabilidad objetivo se requiere para justificar la inversión? ¿Cómo evaluamos la posible creación de valor en el futuro?
5. Integración de la cartera: ¿Cómo interactúa la asignación secundaria con las primarias existentes, las coinversiones y la renta variable pública?

Sección 6 - Principales riesgos, advertencias y perspectivas de futuro

6.1 Principales riesgos y advertencias

1. Ilíquidez: A pesar de ofrecer periodos de tenencia más cortos que los primarios, los secundarios siguen siendo inversiones privadas ilíquidas. Los mecanismos de reembolso de los fondos evergreen pueden ser limitados o estar sujetos a barreras.
2. Riesgo de valoración: Los valores liquidativos se basan en valoraciones periódicas y pueden no reflejar las condiciones del mercado en tiempo real. Las perturbaciones macroeconómicas repentinas pueden provocar ajustes de valoración y resultados negativos.
3. Riesgo de selección del gestor: Los resultados secundarios varían mucho de un gestor a otro. Los gestores del cuartil superior suelen ofrecer rendimientos significativamente superiores a los de la mediana. La selección de gestores experimentados con sólidas capacidades de abastecimiento y suscripción es crucial.
4. Concentración y apalancamiento: Los vehículos de continuación de un único activo pueden crear una exposición concentrada. Algunos fondos secundarios emplean el apalancamiento para mejorar la rentabilidad, lo que amplifica las pérdidas en las fases bajistas.
5. Agrupación vintage: La compra de valores secundarios de añadas o sectores similares puede dar lugar a resultados correlacionados. La diversificación entre añadas y estrategias mitiga este riesgo.
6. Riesgo reglamentario y de gobernanza: Las operaciones dirigidas por un GP exigen prestar especial atención a la alineación de intereses, las estructuras de honorarios y los conflictos de intereses. Los inversores deben asegurarse de que existen comités asesores y valoraciones independientes.

6.2 Perspectivas hipotéticas

Tipos de interés más altos durante más tiempo y crecimiento lento: En un escenario en el que los tipos se mantengan elevados y el crecimiento económico se ralentice, los costes de financiación de las empresas privadas podrían aumentar, ampliando potencialmente los descuentos. La demanda de crédito privado secundario podría aumentar debido a los rendimientos a tipo variable. Los secundarios de infraestructuras y activos reales podrían beneficiarse de los vínculos con la inflación.

Recuperación económica y descenso de los tipos: Un repunte del crecimiento y un descenso de los tipos de interés podrían reducir los descuentos y aumentar las oportunidades de salida, impulsando el volumen de transacciones secundarias. Los precios podrían acercarse o superar el valor liquidativo, lo que beneficiaría a los vendedores. Podrían proliferar las transacciones lideradas por GP, ya que los gestores buscan cristalizar el valor en mercados favorables.

Sequía de salida prolongada: Si los mercados de OPI y de fusiones y adquisiciones se mantienen moderados, los fondos seguirán manteniendo activos durante más tiempo. Es posible que los LP recurran a los secundarios para gestionar la liquidez, impulsando un volumen elevado y sostenido. La fijación de precios puede seguir bifurcada entre los activos de alta calidad y los que se enfrentan a vientos en contra.

6.3 Evolución futura

1. Expansión a nuevas clases de activos: Es probable que los mercados secundarios se extiendan aún más al crédito privado, las infraestructuras, los activos reales e incluso las titulizaciones de deuda privada. Es posible que se acelere el crecimiento de los vehículos de continuación para activos de infraestructuras y de transición energética.
2. Mayor participación del comercio minorista: Los fondos a intervalos, la Ley 40 y los vehículos ELTIF permitirán a los inversores con grandes patrimonios y a las grandes fortunas acceder a inversiones secundarias. Pueden surgir plataformas que permitan la propiedad fraccionada.
3. Mayor transparencia y normalización de los datos: Los esfuerzos del sector por normalizar los métodos de información y valoración mejorarán la formación de precios y animarán a un mayor número de participantes. Los índices de mercado y las referencias de los valores secundarios podrían generalizarse.
4. Tecnología y plataformas secundarias: Están surgiendo plataformas digitales para poner en contacto a compradores y vendedores y agilizar la diligencia debida. Blockchain y la tokenización podrían facilitar la negociación fraccionada y un acceso más amplio.
5. Evolución normativa: Los reguladores pueden publicar orientaciones sobre las prácticas de valoración, la gestión de la liquidez y los requisitos de información para las operaciones dirigidas por GP. Los cambios políticos podrían fomentar o limitar el crecimiento del mercado.

Clausura: qué significa para los comités de inversión y los directores de sistemas de información

Los mercados secundarios han evolucionado hasta convertirse en una herramienta estratégica para la construcción de carteras y la gestión de la liquidez. En los próximos cinco a diez años, es probable que la actividad secundaria siga siendo sólida, respaldada por la continua expansión del capital privado, las innovaciones en las estructuras de las transacciones y la creciente participación de inversores minoristas e institucionales. Los comités de inversión y los CIO deben integrar las inversiones secundarias en sus programas alternativos, pero deben hacerlo con cuidado, teniendo en cuenta la tolerancia al riesgo, la selección de gestores y la integración de la cartera.

Preguntas para seguir reflexionando

1. ¿Cómo debemos calibrar las asignaciones secundarias en relación con las primarias y las coinversiones? ¿Qué rangos de asignación son apropiados teniendo en cuenta nuestro presupuesto global de riesgo y nuestros objetivos de rentabilidad?
2. ¿Qué segmentos (LP-led, GP-led, crédito, infraestructuras) se ajustan a nuestras necesidades de liquidez y filosofía de inversión?
3. ¿Qué procesos de diligencia debida del gestor debemos adoptar para evaluar las estrategias secundarias? ¿Cómo evaluamos la capacidad de abastecimiento, la habilidad de suscripción y la alineación de intereses?
4. ¿Cómo influirán los escenarios macroeconómicos (por ejemplo, ciclos de tipos, entornos de salida) en nuestro ritmo de inversión secundaria? ¿Cómo podemos crear flexibilidad para adaptarnos a las condiciones cambiantes?
5. ¿Nuestras políticas de gobernanza abordan adecuadamente los conflictos de intereses en las transacciones dirigidas por GP? ¿Deberíamos exigir valoraciones independientes y dictámenes de imparcialidad para los vehículos de continuación?

En última instancia, los mercados secundarios ofrecen un complemento convincente a la exposición tradicional a los mercados privados. Al comprender los motores del crecimiento, los segmentos de mercado, la dinámica de precios y las consideraciones de riesgo, los asignadores y asesores de activos pueden aprovechar los mercados secundarios para mejorar los resultados de las carteras y ofrecer soluciones de liquidez a sus grupos de interés.