Invertir en alternativas en distintos regímenes macroeconómicos

Los inversores llevan mucho tiempo tratando de entender cómo se comportan las clases de activos en distintos entornos económicos. Los regímenes macroeconómicos -definidos por combinaciones de crecimiento e inflación- proporcionan un marco para analizar el rendimiento histórico y construir carteras resistentes. Las carteras tradicionales 60/40 de renta variable pública y renta fija han ofrecido buenos rendimientos a largo plazo, pero son susceptibles a los cambios de régimen. Las clases de activos alternativos, como la renta variable privada, el crédito privado, el sector inmobiliario, las infraestructuras y los hedge funds, ofrecen diversificación y potencial para mejorar la rentabilidad. Entender cómo se comportan estas alternativas en diferentes regímenes macroeconómicos puede ayudar a los inversores a diseñar carteras que sean sólidas ante una serie de resultados económicos.

Un modelo de investigación desarrollado por FactSet clasifica los entornos macroeconómicos en cuatro regímenes en función de las señales de crecimiento e inflación: Calefacción (crecimiento e inflación al alza), Creciendo (crecimiento al alza, inflación a la baja), Ralentización (caída del crecimiento y de la inflación) y Estanflación (Los activos de riesgo, como la renta variable y el crédito de alto rendimiento, tienden a obtener los mejores resultados en los regímenes de crecimiento y calentamiento, y los peores en los de desaceleración o estanflación. Los bonos del Estado rinden relativamente bien en desaceleración y proporcionan algunos rendimientos nominales positivos incluso en estanflación. Ninguna clase de activos domina en todos los regímenes, lo que subraya la necesidad de carteras diversificadas y conscientes del régimen.

En el caso de los activos alternativos, el análisis del régimen revela un comportamiento matizado. Históricamente, la renta variable privada ha ofrecido rentabilidades atractivas a largo plazo, superando a la renta variable pública en periodos plurianuales, pero las rentabilidades pueden variar según la añada y las condiciones económicas. El crédito privado, con tipos variables y estructuras garantizadas senior, se beneficia de la subida de tipos y del crecimiento moderado. El sector inmobiliario privado ofrece protección contra la inflación y los ingresos, pero es sensible a las perturbaciones de los tipos de interés. Los activos de infraestructuras proporcionan flujos de caja ligados a la inflación y resistencia durante los periodos de mayor inflación. Los hedge funds, en particular las estrategias con baja exposición neta u orientación macro, pueden añadir diversificación y han superado históricamente a la renta fija básica en términos de riesgo. Las materias primas y las estrategias de activos reales pueden proporcionar cobertura frente a la inflación, pero pueden ser volátiles.

Principales conclusiones

• Marco del régimen: Los regímenes macroeconómicos definidos por las tendencias de crecimiento e inflación ofrecen una lente útil para analizar el rendimiento de los activos. Los regímenes de Crecimiento y Calentamiento favorecen los activos de riesgo; los de Ralentización y Estanflación favorecen los activos defensivos.
• Diversificación alternativa: Los activos alternativos muestran distintas sensibilidades al crecimiento, la inflación y los tipos de interés. La incorporación de una combinación de fondos de capital riesgo, crédito, inmobiliarios, de infraestructuras y de cobertura puede mejorar la resistencia en todos los regímenes.
• Capital riesgo: Los rendimientos a largo plazo han superado a los de la renta variable pública en horizontes plurianuales. La diversificación histórica y un ritmo disciplinado son cruciales. En las fases bajistas, las oportunidades secundarias y en dificultades pueden ofrecer puntos de entrada atractivos.
• Crédito privado: Los préstamos directos rinden una prima (~200 pb por encima de los préstamos sindicados) y tuvieron un buen comportamiento (11,5 %) durante los periodos de tipos altos. Las estructuras de tipo variable ofrecen una cobertura frente a la inflación.
• Bienes inmuebles e infraestructuras: El sector inmobiliario comercial privado ofrece protección frente a la inflación e ingresos constantes. Los activos de infraestructuras tienen ingresos ligados a la inflación y muestran resistencia en regímenes de alta inflación.
• Fondos de alto riesgo: Los hedge funds han evitado caídas extremas y han obtenido mejores rendimientos ajustados al riesgo que la renta fija básica. Los tipos de interés más altos mejoran su potencial de rentabilidad.
• Principios de diseño: Las carteras sensibles al régimen deben incluir asignaciones estratégicas a alternativas, diversificación de añadas y estrategias, y expectativas realistas en torno a la iliquidez y el calendario. Los asesores deben comunicar la diferencia entre las fluctuaciones del mercado y la creación de valor a largo plazo.

Sección 1 - Por qué los “macrorregímenes” son importantes para las alternativas

1.1 Definición de los regímenes macroeconómicos

Un régimen macroeconómico describe una combinación distinta de condiciones de crecimiento económico e inflación. La clasificación por regímenes ayuda a los inversores a analizar los resultados históricos y a prepararse para diferentes escenarios económicos. El modelo de regímenes de FactSet utiliza señales de crecimiento e inflación derivadas del indicador adelantado compuesto de la OCDE y medidas de tendencia de la inflación para clasificar la economía en cuatro regímenes:

1. Calefacción (crecimiento al alza, inflación al alza): Tanto la actividad económica como los precios se están acelerando. Este entorno suele caracterizarse por unos sólidos beneficios empresariales y la subida de los precios de las materias primas.
2. Creciendo (crecimiento al alza, inflación a la baja): El crecimiento aumenta mientras la inflación se modera. Este suele ser el régimen más favorable para los activos de riesgo, ya que los beneficios mejoran y la política monetaria sigue siendo favorable.
3. Ralentización (crecimiento a la baja, inflación a la baja): El crecimiento económico se desacelera y la inflación disminuye. Los inversores suelen favorecer los activos defensivos, y los bancos centrales podrían recortar los tipos de interés.
4. Estanflación (crecimiento a la baja, inflación al alza): El crecimiento es débil, mientras que la inflación sigue siendo elevada. Este régimen supone un reto para la mayoría de los activos, ya que los márgenes se comprimen y los bancos centrales pueden endurecer la política monetaria a pesar del débil crecimiento.

1.2 Por qué es importante el pensamiento de régimen (y sus limitaciones)

El análisis de regímenes ayuda a los inversores a comprender cómo se han comportado históricamente las distintas clases de activos y estrategias en diversas condiciones económicas. Sirve de base para las decisiones de asignación estratégica, la gestión del riesgo y la planificación de escenarios. Sin embargo, el análisis de regímenes no es una herramienta de cronometraje; no predice con exactitud cuándo cambiarán los regímenes. Los regímenes pueden ser efímeros o persistentes, y las transiciones suelen ser impredecibles. Los inversores deben utilizar los marcos de regímenes para orientar la diversificación y los presupuestos de riesgo, en lugar de cronometrar los mercados.

Sección 2 - Una visión de alto nivel del comportamiento de las clases de activos

2.1 Activos tradicionales: Renta variable y renta fija

Acciones públicas: La renta variable suele obtener los mejores resultados en los regímenes de Crecimiento y Calentamiento, cuando los beneficios y la confianza son sólidos. En los regímenes de desaceleración y estanflación, la renta variable puede verse afectada por la desaceleración de los beneficios y el aumento de los costes. Los sectores cíclicos (por ejemplo, consumo discrecional, industriales) son especialmente sensibles a las tendencias de crecimiento, mientras que los defensivos (por ejemplo, sanidad, servicios públicos) ofrecen cierta resistencia. La renta variable de los mercados emergentes puede obtener mejores resultados en regímenes de Calefacción debido a su mayor exposición a las materias primas, pero puede ser volátil.

Bonos: Los bonos del Estado rinden mejor en regímenes de desaceleración, ya que los tipos de interés bajan y el capital busca seguridad. Aún pueden ofrecer rendimientos nominales positivos en Estanflación debido a la demanda de calidad. Los bonos de alto rendimiento se comportan de forma más parecida a la renta variable: prosperan en los regímenes de Crecimiento y Calentamiento, pero se vuelven negativos en los de Ralentización y Estanflación. El crédito con grado de inversión se sitúa entre estos extremos, ofreciendo rendimientos moderados y cierta sensibilidad a los tipos de interés y los diferenciales.

2.2 Activos alternativos - Observaciones generales

Capital riesgo: La renta variable privada ofrece exposición al crecimiento a largo plazo, pero está sujeta a los ciclos económicos. El índice de renta variable privada estadounidense de Cambridge Associates 8.1 % en 2024 y ha superado al S&P 500 en periodos superiores a tres años. Los rendimientos del capital riesgo se benefician de las mejoras operativas, el apalancamiento y la creación de valor, pero son sensibles a los mercados de salida y a los costes de financiación. La dispersión de resultados entre gestores y épocas es elevada. El capital riesgo tiende a ir a la zaga de los mercados públicos en las fases bajistas, pero puede recuperarse más rápidamente debido a la propiedad activa y a los largos horizontes de inversión.

Crédito privado: Los préstamos directos conceden préstamos a tipo variable a empresas del mercado medio. El estudio de Morgan Stanley señala que los préstamos directos han ofrecido una rentabilidad bruta anualizada de 1.000 millones de euros. 9.46 % desde 2004 y una prima de rendimiento de 200 puntos básicos sobre los préstamos sindicados. En entornos de tipos altos, los préstamos directos generaron 11.5 % superando a los préstamos apalancados (4,9 %) y a los bonos de alto rendimiento (6,8 %). Así pues, el crédito privado se beneficia de la subida de tipos y del crecimiento moderado, pero puede enfrentarse al riesgo de impago durante las recesiones.

Inmuebles privados: Los inmuebles comerciales privados proporcionan ingresos y una posible revalorización del capital. Entre 2005 y 2024, la revalorización media de los precios de los inmuebles comerciales 3.4 %, superando la inflación media de 2.6 %, y los rendimientos medios 4.1 % de 2015 a 2024. El sector inmobiliario suele tener un buen comportamiento en los regímenes de Calentamiento debido a la transmisión de la inflación a través de los alquileres, pero unos tipos de interés elevados pueden perjudicar las valoraciones. Durante los periodos de desaceleración o estanflación, el sector inmobiliario puede ofrecer resistencia gracias a la contracción de los flujos de caja, pero puede verse afectado si la actividad económica se reduce drásticamente.

Infraestructura: Los activos de infraestructuras privadas, como los servicios públicos regulados y las redes de transporte, suelen tener flujos de ingresos vinculados a la inflación. Brookfield señala que, históricamente, las infraestructuras han obtenido buenos resultados en periodos de inflación superior a la media porque muchos contratos incluyen escaladas de precios y las fuertes posiciones competitivas permiten la repercusión de los costes. Las infraestructuras tienden a ser menos sensibles a los ciclos económicos que el capital riesgo, pero pueden enfrentarse a riesgos regulatorios y de demanda.

Hedge funds y alternativas líquidas: Los hedge funds despliegan diversas estrategias (por ejemplo, renta variable a largo/corto plazo, basada en eventos, macro, sistemática) y buscan rendimientos absolutos con menor correlación con los activos tradicionales. Plante Moran observa que el HFRI Fund Weighted Index evitó las caídas extremas observadas en la renta variable pública y superó a la renta fija básica de alta calidad sobre una base ajustada al riesgo durante un periodo de 25 años. En entornos de tipos más altos, los hedge funds se benefician de los mayores rendimientos en efectivo de las garantías y de una mayor dispersión; sin embargo, los rendimientos varían mucho según las estrategias y la habilidad de los gestores.

Otros diversificadores (materias primas y activos reales): Las materias primas pueden proteger de la inflación y funcionan bien en regímenes de calefacción, pero son volátiles y no ofrecen ingresos. Las estrategias de activos reales (por ejemplo, terrenos madereros o agrícolas) ofrecen protección frente a la inflación y flujos de caja estables, pero su liquidez es limitada.

Sección 3 - Inmersiones por clase de activos

3.1 Capital riesgo

Intuición económica: El capital riesgo consiste en adquirir empresas, mejorar sus operaciones y salir de ellas con valoraciones más altas. La creación de valor se deriva de la eficiencia operativa, el crecimiento de los ingresos y el apalancamiento financiero. Dado que el capital riesgo depende del apalancamiento y de las oportunidades de salida, su rendimiento es sensible al crecimiento económico y a las condiciones de financiación. En los regímenes de crecimiento, los fuertes beneficios y los mercados de deuda favorables fomentan altos rendimientos. En los regímenes de desaceleración, la actividad de salida disminuye y el apalancamiento puede agravar las pérdidas.

Tendencias históricas: Los índices de referencia de Cambridge Associates muestran que el índice de renta variable privada de EE.UU. arrojó un rendimiento de 1.000 millones de euros. 8.1 % en 2024 y ha superado a la renta variable pública a largo plazo. Sin embargo, la dispersión de añadas es significativa; los fondos creados justo antes de las recesiones pueden registrar malos resultados. Durante la crisis financiera mundial, las valoraciones del capital riesgo disminuyeron, pero muchos fondos se recuperaron y generaron fuertes rendimientos para los inversores que apostaron por estrategias distressed y secundarias. En los regímenes de estanflación, la compresión de los beneficios y los elevados costes de financiación pueden reducir los rendimientos, pero las mejoras operativas y la selección de sectores (por ejemplo, sanidad, tecnología) pueden mitigar las pérdidas.

Implicaciones para los asignadores: Los inversores deben diversificarse por añadas, sectores y gestores. Durante las fases bajistas, el capital invertido en oportunidades secundarias y en dificultades puede generar descuentos atractivos y posicionar las carteras para la recuperación. El ritmo de las carteras debe tener en cuenta periodos de tenencia más largos y posibles retrasos en las distribuciones.

3.2 Crédito privado / Préstamo directo

Intuición económica: Los fondos de crédito directo conceden préstamos prioritarios garantizados a empresas medianas, a menudo con cupones a tipo variable. Como los cupones se reajustan cuando suben los tipos de interés, el crédito privado es menos sensible a la inflación que los bonos a tipo fijo. Los rendimientos dependen de los diferenciales de crédito, las tasas de impago y las tasas de recuperación. En regímenes de Crecimiento con inflación moderada, el crédito privado proporciona ingresos constantes. En regímenes de Calentamiento (crecimiento e inflación al alza), los tipos flotantes aumentan los rendimientos, beneficiando a los inversores. Sin embargo, si el crecimiento se ralentiza bruscamente, aumenta el riesgo de impago.

Tendencias históricas: Los préstamos directos han generado una rentabilidad bruta anualizada del 9.46 % desde 2004 y ha producido 11.5 % rendimientos en entornos de tipos altos. La prima de rendimiento de aproximadamente 200 puntos básicos sobre los préstamos sindicados subraya la prima de iliquidez y complejidad que reciben los inversores. Durante las recesiones, las tasas de impago pueden aumentar y los valores de recuperación pueden disminuir, pero el estatus de garantía preferente y las protecciones de los pactos pueden mitigar las pérdidas.

Implicaciones para los asignadores: El crédito privado puede ser una alternativa atractiva a los bonos de alto rendimiento, sobre todo cuando suben los tipos de interés. Los asignadores deben vigilar la calidad del prestatario, la exposición sectorial y el apalancamiento. La diversificación entre gestores y añadas de préstamos es importante para gestionar el riesgo de impago. En regímenes de ralentización o estanflación, se impone la cautela, ya que un menor crecimiento puede aumentar la tensión crediticia.

3.3 Inmobiliario privado

Intuición económica: Los rendimientos inmobiliarios proceden de los ingresos por alquiler y de la revalorización del capital. Los contratos de arrendamiento suelen incluir escaladores de inflación, lo que supone una cobertura natural. El valor de los inmuebles depende de la oferta y la demanda, el crecimiento económico, los tipos de interés y la confianza de los inversores. En regímenes de Calefacción y Crecimiento, el sector inmobiliario tiende a obtener buenos resultados debido al aumento de los alquileres y las valoraciones. Sin embargo, unos tipos de interés elevados pueden frenar las valoraciones al aumentar las tasas de capitalización.

Tendencias históricas: Entre 2005 y 2024, los precios de los inmuebles comerciales privados en EE.UU. se revalorizaron al 3.4 % anualmente, superando la inflación de 2.6 %, y los rendimientos medios 4.1 % de 2015 a 2024. La correlación del sector inmobiliario con la renta variable pública es casi nula, lo que ofrece ventajas de diversificación. Durante las recesiones, los ingresos por alquiler pueden disminuir, sobre todo en sectores como el de oficinas o la hostelería. En regímenes de estanflación, el sector inmobiliario puede proporcionar una protección parcial contra la inflación mediante ajustes de los alquileres, pero puede verse perjudicado por un crecimiento débil y unos tipos de interés elevados.

Implicaciones para los asignadores: Los inversores deben diversificar los tipos de propiedad (residencial, industrial, logística, sanitaria) y las zonas geográficas. Los niveles de endeudamiento y la sensibilidad a los tipos de interés deben gestionarse con cuidado. Los valores secundarios inmobiliarios pueden ofrecer una exposición a medio plazo y perfiles de rentabilidad más rápidos. En regímenes de ralentización, centrarse en sectores con una demanda resistente (por ejemplo, logística) puede mejorar los resultados.

3.4 Infraestructuras

Intuición económica: Los activos de infraestructuras (por ejemplo, servicios públicos regulados, autopistas de peaje, instalaciones de energías renovables) prestan servicios esenciales y suelen beneficiarse de contratos a largo plazo con ajustes de ingresos vinculados a la inflación. Los flujos de caja suelen ser estables y muestran una menor correlación con el crecimiento económico. Sin embargo, el entorno normativo y el apalancamiento de los proyectos pueden influir en la rentabilidad.

Tendencias históricas: Según Brookfield, los activos de infraestructuras privadas obtienen buenos resultados en periodos de inflación superior a la media porque muchos contratos incluyen escaladores de inflación y las fuertes posiciones de mercado permiten repercutir los costes. Las infraestructuras también pueden actuar como diversificador en regímenes de desaceleración debido a la estabilidad de los flujos de caja. Sin embargo, las subidas de los tipos de interés pueden reducir las valoraciones si los tipos de descuento aumentan bruscamente. Las inversiones en infraestructuras renovables pueden beneficiarse de las tendencias seculares hacia la descarbonización, independientemente del régimen.

Implicaciones para los asignadores: Las infraestructuras pueden ser una participación básica en las carteras sensibles al régimen, ya que proporcionan protección frente a la inflación y resistencia. Los inversores deben evaluar el riesgo reglamentario, las estructuras contractuales y el apalancamiento. La diversificación entre sectores (regulado, contratado, comercial) y geografías es importante. Las inversiones secundarias en infraestructuras y las oportunidades de coinversión pueden ofrecer una exposición específica a activos maduros.

3.5 Fondos de alto riesgo y alternativas líquidas

Intuición económica: Las estrategias de los hedge funds tienen como objetivo producir rendimientos positivos con una menor correlación con los mercados, explotando las ineficiencias del mercado y empleando el apalancamiento, las ventas en corto y los derivados. El rendimiento de los hedge funds depende de la estrategia (por ejemplo, renta variable larga/corta, basada en eventos, macro, valor relativo) y de la habilidad del gestor. Pueden adaptar su exposición a distintos regímenes, aumentando o disminuyendo el riesgo según cambien las condiciones.

Tendencias históricas: Plante Moran señala que los hedge funds, medidos por el HFRI Fund Weighted Index, evitaron los descensos extremos experimentados por la renta variable pública en los últimos 25 años y superaron a la renta fija básica de alta calidad sobre una base ajustada al riesgo. Los hedge funds se benefician de los mayores rendimientos en efectivo de las garantías y de una mayor dispersión en entornos de tipos más altos. El rendimiento medio de los gestores de hedge funds es más elevado cuando los tipos sin riesgo superan el 2 % en comparación con periodos en los que los tipos son inferiores 0.5 %. Sin embargo, los rendimientos varían mucho de un gestor a otro, y algunas estrategias (por ejemplo, las macro) pueden experimentar periodos de bajo rendimiento.

Implicaciones para los asignadores: Los hedge funds pueden servir de lastre en los regímenes de ralentización y estanflación, ofreciendo diversificación y protección a la baja. Los asignadores deben diversificar entre estrategias y gestores, evaluar las condiciones de liquidez y alinear las expectativas con el perfil de riesgo/rentabilidad de cada estrategia. Los entornos de tipos de interés más elevados pueden mejorar la rentabilidad debido a la mejora de los rendimientos del efectivo y a las oportunidades de alfa.

3.6 Otros diversificadores: Materias primas y estrategias de activos reales

Intuición económica: Las materias primas ofrecen exposición a activos reales como la energía, los metales y la agricultura. Los precios se ven influidos por la oferta y la demanda, los acontecimientos geopolíticos y la evolución de las divisas. Las materias primas suelen rendir bien en regímenes de Calefacción cuando aumentan las expectativas de inflación, pero pueden ser volátiles y no ofrecer ingresos. Los terrenos madereros y agrícolas y otras estrategias de activos reales ofrecen protección frente a la inflación y flujos de caja estables, pero su liquidez es limitada.

Tendencias históricas e implicaciones: Las materias primas han dado buenos resultados durante los periodos inflacionistas, pero han sufrido durante los ciclos deflacionistas. Las estrategias de activos reales ofrecen una menor volatilidad, pero requieren conocimientos especializados y largos periodos de tenencia. Los inversores deberían considerar pequeñas asignaciones a materias primas o fondos de activos reales como parte de una cobertura más amplia frente a la inflación.

Sección 4 - Creación de asignaciones alternativas sólidas entre regímenes

4.1 Asignaciones estratégicas frente a tácticas

Los inversores deben distinguir entre asignaciones estratégicas -exposiciones a largo plazo diseñadas para ofrecer diversificación estructural- y asignaciones tácticas -inclinaciones a más corto plazo basadas en perspectivas macroeconómicas-. Las asignaciones estratégicas a alternativos (por ejemplo, 10-30 % de la cartera total) deben reflejar el horizonte temporal, las necesidades de liquidez y la tolerancia al riesgo del inversor. Las inclinaciones tácticas pueden ajustar la exposición a determinadas estrategias o añadas en función de las transiciones de régimen previstas (por ejemplo, aumentar el crédito privado en previsión de una subida de tipos o centrarse en oportunidades de distressed durante las recesiones). Sin embargo, la sincronización táctica es un reto; centrarse en la diversificación y la calidad del gestor es más importante que sincronizar los cambios exactos de régimen.

4.2 Diversificación de cosechas y estrategias

Al igual que la renta variable pública se beneficia de la diversificación geográfica y sectorial, los mercados privados se benefician de la diversificación entre las distintas épocas y estrategias de los fondos. Invertir en varias épocas reduce la exposición a un único entorno macroeconómico. Dentro de los alternativos, las asignaciones a fondos de adquisición, crecimiento, riesgo, infraestructuras, inmobiliarios, de crédito y de cobertura crean exposiciones complementarias. Los inversores deben vigilar la correlación y los presupuestos de riesgo, asegurándose de que no predomine una única estrategia. El acceso a los mercados secundarios puede ayudar a ajustar la exposición histórica y acelerar el despliegue.

4.3 Papel de las estructuras perennes frente a las cerradas

Los fondos evergreen (fondos a intervalos, fondos abiertos de mercado privado) ofrecen liquidez periódica y captación continua de fondos, lo que los hace idóneos para plataformas patrimoniales y planes de aportaciones definidas. Los fondos cerrados extraen capital durante un periodo de inversión y distribuyen los beneficios a lo largo del tiempo, en consonancia con la creación de valor a largo plazo. En las carteras sensibles a los regímenes, las estructuras perennes pueden ofrecer flexibilidad para reequilibrar las exposiciones a medida que cambian los regímenes, mientras que los fondos cerrados ofrecen un despliegue disciplinado del capital y una alineación con los planes de creación de valor de los gestores. Los inversores deben adaptar la estructura a sus objetivos y necesidades de liquidez.

4.4 Complementar el núcleo 60/40

Un ejemplo ilustrativo: consideremos una cartera anclada en una asignación 60/40 a renta variable y renta fija pública. Añadir un manguito alternativo de 20 % repartido entre renta variable privada (8 %), crédito privado (6 %), inmobiliario (4 %), infraestructuras (2 %) y hedge funds (0-3 %) puede mejorar la diversificación. En un régimen de Calentamiento, la renta variable privada y las materias primas pueden obtener mejores resultados, mientras que los hedge funds pueden captar alfa de la dispersión del mercado. En regímenes de desaceleración o estanflación, las infraestructuras y los hedge funds pueden aportar resistencia e ingresos estables. Un análisis de escenarios podría mostrar que durante un entorno de “inflación alta y crecimiento lento”, los rendimientos de las infraestructuras podrían permanecer estables debido a los contratos ligados a la inflación, mientras que el crédito privado podría mantener los ingresos debido a los tipos flotantes. En una “fuerte recuperación con tipos a la baja”, el capital riesgo/inversión y las alternativas orientadas al crecimiento podrían ofrecer rendimientos superiores, pero las valoraciones podrían comprimirse si los tipos siguen bajando. En un entorno de “tipos más altos durante más tiempo con un crecimiento resistente”, el crédito privado y los activos reales pueden obtener buenos resultados, mientras que las estrategias altamente apalancadas pueden enfrentarse a vientos en contra.

4.5 Ejemplos de asignación basada en escenarios

Inflación elevada y crecimiento lento (estanflación): Aumentar la exposición a infraestructuras y activos reales para captar ingresos ligados a la inflación; mantener una asignación moderada al crédito privado para obtener ingresos a tipo variable; reducir la beta de la renta variable; asignar a hedge funds con estrategias macro o de valor relativo. Los sectores inmobiliarios con poder de fijación de precios (por ejemplo, el industrial) pueden ofrecer resistencia.

Fuerte recuperación con descenso de los tipos (Crecimiento): Favorecer el capital privado y el capital riesgo orientados al crecimiento; inclinarse hacia infraestructuras cíclicas (por ejemplo, transporte); mantener el núcleo inmobiliario; considerar la posibilidad de aumentar los compromisos con oportunidades secundarias y de coinversión para captar un rápido despliegue.

Tipos más altos durante más tiempo con un crecimiento resistente (Calefacción): Asignar al crédito privado para beneficiarse de los cupones de tipo variable más elevados; aumentar la exposición a los activos reales; mantener diversificados la renta variable privada y las infraestructuras; garantizar que las estrategias de los fondos de cobertura puedan captar la dispersión en los mercados de renta variable y de crédito.

4.6 Consideraciones sobre la aplicación

La aplicación de asignaciones alternativas que tengan en cuenta el régimen implica una planificación cuidadosa:

1. Diligencia debida: Evaluar la trayectoria de los gestores a lo largo de los ciclos, los procesos de inversión y la alineación de intereses. Evalúe el rendimiento de los gestores en distintos regímenes y si pueden adaptar sus estrategias.
2. Gestión de la liquidez: Cree reservas de efectivo y considere estructuras permanentes para hacer frente a las peticiones de capital y los reembolsos. Entender las políticas de rescate y los mecanismos de bloqueo.
3. Ritmo: Comprometer capital de forma constante a lo largo de los ciclos para evitar la sincronización con el mercado. Utilizar los mercados secundarios para ajustar la exposición y obtener descuentos en las fases bajistas.
4. Supervisión de riesgos: Supervisar el apalancamiento, las concentraciones sectoriales y las exposiciones macroeconómicas. Someter las carteras a pruebas de tensión para detectar cambios de régimen (por ejemplo, subidas de tipos, shocks inflacionistas).
5. Educación del cliente: Comunicar la naturaleza a largo plazo de las alternativas, la variabilidad de las valoraciones provisionales y el papel de cada estrategia en la cartera global.

Sección 5 - Aplicación y comunicación con el cliente para asesores

5.1 Traducir el pensamiento del régimen a un lenguaje comprensible para el cliente

Los clientes pueden no estar familiarizados con la terminología macroeconómica. Los asesores deben explicar los regímenes utilizando analogías cotidianas: el crecimiento y la inflación son como la velocidad y la temperatura de la economía. “Calentamiento” significa que la economía va viento en popa; “Ralentización” significa que la economía está perdiendo impulso. Los asesores deben recalcar que los regímenes son descriptivos, no predictivos, y que las carteras diversificadas están diseñadas para funcionar razonablemente bien en distintos entornos.

5.2 Fijar expectativas en torno a los horizontes temporales y las detracciones

Las inversiones alternativas tienen largos periodos de inmovilización y pueden experimentar descensos provisionales con respecto al valor de mercado. Los asesores deben prever que las inversiones en capital inversión y activos reales no se vendan fácilmente y que los beneficios se obtengan a lo largo de los años. La falta de liquidez se compensa con un mayor rendimiento potencial. Los clientes deben comprender la diferencia entre las fluctuaciones temporales de valoración y la creación de valor a largo plazo. Los datos históricos muestran que los hedge funds pueden reducir la volatilidad y las caídas, pero el rendimiento varía según el gestor. El crédito privado puede proporcionar ingresos constantes, pero el riesgo de impago puede aumentar en las recesiones.

5.3 Preguntas y respuestas de los clientes sobre problemas comunes relacionados con el régimen

1. ¿Qué ocurre con mi asignación de capital riesgo en una recesión? Las valoraciones de los valores privados pueden disminuir y las distribuciones ralentizarse. Sin embargo, las inversiones secundarias y en dificultades pueden ofrecer oportunidades atractivas. La diversificación entre distintas épocas mitiga el impacto de cualquier desaceleración.
2. ¿Cómo afecta la subida de tipos al crédito privado? Los préstamos a tipo variable implican que los rendimientos aumentan cuando suben los tipos, pero unos costes de endeudamiento más elevados pueden poner en aprietos a los prestatarios y aumentar el riesgo de impago. Los gestores deben centrarse en la calidad del crédito y las cláusulas.
3. ¿Protege el sector inmobiliario contra la inflación? Los alquileres suelen tener escaladores de inflación, y el valor de los inmuebles puede subir con los costes de reposición. Pero los tipos altos pueden deprimir las valoraciones, y el tipo de propiedad y su ubicación son importantes.
4. ¿Pueden las infraestructuras amortiguar la inflación? Muchos activos de infraestructuras tienen ingresos ligados a la inflación y un fuerte poder de fijación de precios, lo que constituye una cobertura. Sin embargo, hay que tener en cuenta los riesgos regulatorios y el apalancamiento de los proyectos.
5. ¿Por qué incluir los fondos de alto riesgo? Los hedge funds pueden diversificar los rendimientos y beneficiarse de las perturbaciones del mercado. Los tipos de interés más altos aumentan su potencial de rentabilidad, pero la selección de gestores es fundamental.

Sección 6 - Riesgos, limitaciones e ideas falsas

6.1 Limitaciones del análisis de regímenes

Los marcos de régimen se basan en promedios históricos y pueden no captar las perturbaciones idiosincrásicas (por ejemplo, pandemias, crisis geopolíticas). Se basan en indicadores específicos (crecimiento e inflación) y pueden simplificar en exceso la compleja dinámica macroeconómica. La duración de los regímenes y las transiciones son impredecibles; los cambios repentinos pueden coger desprevenidos a los inversores. El análisis de los regímenes debe servir de base para la diversificación y la gestión del riesgo, no como herramienta de sincronización con el mercado.

6.2 Riesgos estructurales de las alternativas

Las alternativas conllevan riesgos específicos:

1. Ilíquidez: Los activos privados no pueden venderse fácilmente. Los inversores deben sentirse cómodos comprometiendo capital para periodos de varios años.
2. Complejidad: Las estrategias implican conocimientos especializados, diligencia debida y supervisión. Las estructuras poco transparentes exigen confianza en los informes de los gestores.
3. Dispersión de directivos: Los rendimientos varían mucho de un gestor a otro. Los gestores del cuartil superior suelen ofrecer la mayor parte del alfa, mientras que los del cuartil inferior pueden obtener peores resultados.
4. Apalancamiento: Muchas estrategias privadas recurren al endeudamiento para aumentar la rentabilidad. Esto amplifica las ganancias y las pérdidas, especialmente en las fases bajistas.
5. Cambio normativo: Los cambios políticos que afectan al tratamiento fiscal, los requisitos de divulgación o las normas de capital pueden repercutir en los rendimientos y la liquidez.

6.3 Conceptos erróneos sobre las alternativas en los distintos regímenes

1. Las alternativas siempre obtienen mejores resultados: Las alternativas pueden ofrecer atractivos rendimientos ajustados al riesgo, pero no son inmunes a los ciclos del mercado. El sector inmobiliario sufrió durante la crisis financiera mundial; las valoraciones del capital riesgo cayeron; los hedge funds experimentaron caídas. La diversificación y la selección de gestores son fundamentales.
2. El crédito privado está exento de riesgos gracias a su condición de garantía preferente: Aunque los préstamos directos han proporcionado históricamente rendimientos estables, pueden producirse impagos. La antigüedad mitiga las pérdidas, pero no las elimina.
3. Los activos reales cubren automáticamente la inflación: Aunque muchas estrategias de activos reales ofrecen protección frente a la inflación, factores como el exceso de oferta, los cambios normativos o las perturbaciones tecnológicas pueden reducir la rentabilidad.

Clausura - Diseño de programas alternativos para un ciclo incierto

Ante la persistencia de la incertidumbre económica, los inversores institucionales y patrimoniales recurren cada vez más a activos alternativos para mejorar la diversificación y el potencial de rentabilidad. Los regímenes macroeconómicos proporcionan un marco para comprender cómo se comportan estos activos en distintos entornos, pero no deben dictar un calendario preciso. Por el contrario, los inversores deberían centrarse en construir carteras sólidas y bien diversificadas que puedan capear diversos escenarios.

Principios para los comités de inversión y los directores de sistemas de información

1. Establecer asignaciones estratégicas: Determinar las ponderaciones objetivo a largo plazo para las clases de activos alternativos en función de los objetivos, la tolerancia al riesgo y las necesidades de liquidez. Distribuir el capital entre capital inversión, crédito, activos reales, infraestructuras y hedge funds.
2. Diversificar las cosechas y las estrategias: Repartir los compromisos a lo largo de varios años y entre distintos sectores para reducir el riesgo de calendario. Utilizar los mercados secundarios para ajustar las exposiciones y acelerar el despliegue.
3. Seleccione cuidadosamente a los directivos: Lleve a cabo una diligencia debida sobre el historial de los gestores, los procesos de inversión y la alineación de intereses. Tenga en cuenta cómo se han desenvuelto los gestores en distintos entornos macroeconómicos y si pueden adaptar sus estrategias.
4. Construye flexibilidad: Incorporar estructuras perennes o fondos a intervalos para proporcionar cierta liquidez y permitir el reequilibrio a medida que cambien las condiciones. Mantener reservas de efectivo para hacer frente a peticiones de capital y asignaciones oportunistas.
5. Supervisar y comunicar: Revisar periódicamente el rendimiento de la cartera en relación con los objetivos y ajustar las asignaciones cuando sea necesario. Informar a las partes interesadas sobre la naturaleza a largo plazo de las alternativas y la variabilidad prevista de las valoraciones intermedias.
6. Planificación de escenarios: Realice pruebas de resistencia y análisis de escenarios para evaluar el impacto potencial de una inflación elevada, una recesión o una recuperación rápida en las exposiciones alternativas. Utilice esta información para perfeccionar el ritmo y la gestión del riesgo.

Preguntas para seguir reflexionando

1. ¿Cómo influirán los cambios demográficos, la disrupción tecnológica y la descarbonización en los regímenes macroeconómicos y en la rentabilidad de los activos alternativos?
2. ¿Cuál es el equilibrio adecuado entre estructuras perennes y cerradas dado nuestro perfil de liquidez?
3. ¿Cómo incorporamos las consideraciones de sostenibilidad y ASG a nuestras asignaciones alternativas entre regímenes?
4. ¿Qué políticas de gobernanza deben aplicarse para gestionar los conflictos de intereses, las prácticas de valoración y los incentivos de los gestores?
5. ¿Cómo podemos comunicar eficazmente los beneficios y riesgos de las alternativas a partes interesadas con distintos niveles de sofisticación financiera?

Teniendo en cuenta estas cuestiones y adhiriéndose a los principios de diversificación, ritmo disciplinado y selección meditada de gestores, los inversores pueden diseñar programas alternativos que respalden los objetivos a largo plazo y resistan la incertidumbre macroeconómica.

Referencias

Sistemas de investigación FactSet. Mezclar y combinar: Asignación de activos a regímenes económicos.
Fuente principal para las definiciones de régimen macroeconómico, los cálculos de rentabilidad dentro del régimen y el marco de rentabilidad futura.

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Plante Moran. Los fondos de alto riesgo en un entorno de tipos más altos. Análisis del comportamiento de los fondos de alto riesgo en cuanto a las caídas, el rendimiento ajustado al riesgo y la sensibilidad a los regímenes de tipos de interés.