El Pivote de la Jubilación | Los Mercados Privados Entran en los Planes DC de EE. UU.

Los planes de contribución definida (DC) gestionan aproximadamente 1,42 billones de dólares en activos de jubilación en Estados Unidos. Solo los planes 401(k) representan 1,01 billones de dólares. Durante la mayor parte de las dos últimas décadas, ese fondo de capital ha estado prácticamente aislado de los mercados privados. Una combinación de incertidumbre fiduciaria, complejidad en la valoración, normas de divulgación de comisiones y expectativas de liquidez diaria mantuvo el capital riesgo, el crédito privado y otras estrategias ilíquidas fuera del menú habitual de los participantes.

Esa imagen está cambiando ahora. La orden ejecutiva de la Casa Blanca del 7 de agosto de 2025 instruyó al Departamento de Trabajo y a la SEC a facilitar el acceso a activos alternativos dentro de los planes de DC. El 30 de marzo de 2026, el DOL publicó una regulación propuesta que otorga a los fiduciarios del plan un puerto seguro basado en procesos para seleccionar alternativas de inversión designadas que contengan exposición al mercado privado. El período de comentarios cierra el 1 de junio de 2026, a pocos días de ahora.

La regla propuesta no exige la inclusión de alternativas. Elimina la restricción más vinculante sobre la inclusión: el temor fiduciario. Llega en un momento en que el lado de la oferta está inusualmente listo. Empower —el segundo proveedor de planes de jubilación más grande de los EE. UU., con aproximadamente 19 millones de participantes— lanzó un programa de mercados privados para planes de jubilación en mayo de 2025 con Apollo, Franklin Templeton, Goldman Sachs, Neuberger Berman, PIMCO, Partners Group y Sagard, y agregó a Blackstone más adelante en el año. Los vehículos son fondos de inversión colectiva (CIT, por sus siglas en inglés) diseñados para integrarse dentro de opciones con fecha objetivo y otras opciones multiactivos.

El paralelo con el sector de la gestión patrimonial ya está muy avanzado. El universo de fondos de capital permanente centrados en la gestión patrimonial se situaba en aproximadamente 1,5 billones 427 000 millones a finales de 2024 y se prevé que supere el 1,5 billones 1,1 billones para 2029, con una tasa de crecimiento compuesta superior al 20 %. Los activos bajo gestión (AUM) de los fondos a intervalos de EE. UU. han crecido de 1,28 billones de dólares a 1,96 billones de dólares en la última década. BlackRock ha estimado que una reasignación del 10-20 % de los mercados públicos a los privados en todas las series de fondos con fecha objetivo añadiría aproximadamente 50 puntos básicos al rendimiento esperado. Una reasignación del 2 % de los activos de planes de contribución definida a los mercados privados representaría aproximadamente 1,244 billones de dólares de nuevos flujos, más que toda la base actual de fondos de capital variable de los canales de gestión patrimonial.

También merece la pena analizar el caso de América Latina. Las AFOREs de México pueden destinar hasta un 30 % a activos alternativos y actualmente cuentan con unos 15 110 millones de dólares en estructuras CERPI. La reforma de las pensiones de Chile de 2025 sustituye cinco multifondos basados en el riesgo por diez fondos de jubilación con fecha objetivo a partir de abril de 2027. Las asignaciones de pensiones a activos alternativos en México y la región andina aumentaron de 1,46 billones de pesos en 2020 a más de 1,71 billones de pesos en 2023. El canal institucional en América Latina ya ha enseñado al sector varias lecciones que el mercado de planes de contribución definida (DC) de EE. UU. deberá ahora asimilar: cómo valorar la iliquidez dentro de un envoltorio de planes DC, cómo valorar los activos privados con una periodicidad coherente con los extractos de los participantes, y cómo integrar activos alternativos en las opciones predeterminadas sin dejar a los participantes expuestos a restricciones de reembolso.

Este documento examina la mecánica política detrás del cambio de EE. UU., la respuesta del lado de la oferta, el paralelo latinoamericano, las fricciones operativas que permanecen y lo que la convergencia del capital institucional y minorista de DC implica para los administradores de activos, las firmas de gestión patrimonial, el canal offshore de EE. UU. y la infraestructura de plataformas en los próximos tres a cinco años.

El Pivote de DC de EE. UU.: Mecanismos de Política

La orden ejecutiva del 7 de agosto de 2025 estableció una nueva dirección política: eliminar los obstáculos legales que habían mantenido a los activos alternativos fuera de los planes de jubilación dirigidos por los participantes. El 12 de agosto de 2025, el DOL rescindió una carta suplementaria de 2021 de la administración anterior que había limitado la viabilidad práctica de la inclusión de activos alternativos en las cuentas de jubilación. La regla propuesta del 30 de marzo de 2026 luego operacionalizó la orden ejecutiva: no requiere que los patrocinadores de planes incluyan activos alternativos en sus ofertas, pero proporciona un "puerto seguro" basado en procesos para aquellos que lo hacen.

El puerto seguro identifica seis factores que un fiduciario debe considerar de manera “objetiva, exhaustiva y analítica” al seleccionar una alternativa de inversión designada que contenga exposición a activos alternativos: rendimiento, honorarios, liquidez, valoración, puntos de referencia de rendimiento y complejidad. El encuadre importa. La guía anterior había tratado las inversiones alternativas dentro de los planes de DC como prohibidas en la práctica o tan legalmente complicadas que ningún fiduciario racional las ofrecería. La regla propuesta revierte ambas presunciones y las reemplaza con un proceso de selección documentable.

El vehículo de elección es el pool diversificado, la mayoría de las veces un CIT incrustado dentro de un fondo con fecha objetivo, un fondo equilibrado u otra alternativa de inversión designada multiactivo. El acceso directo a nivel de participante a un único fondo de capital privado o crédito privado no es el objetivo de la norma y enfrentaría los mismos desafíos de valoración, liquidez y tarifas que históricamente han mantenido los activos privados fuera de las opciones de DC. La vía de distribución realista tiene una forma institucional: mangas combinadas de capital privado, crédito privado, bienes raíces e infraestructura, empaquetadas en envoltorios multiactivos y seleccionadas por fiduciarios profesionales en nombre de los participantes.

El período de comentarios finaliza el 1 de junio de 2026. Los grupos industriales ya han solicitado aclaraciones adicionales sobre la cadencia de valoración, la evaluación comparativa de tarifas, las expectativas de liquidez del mercado secundario y la interacción entre el puerto seguro y la jurisprudencia fiduciaria existente de ERISA. Es poco probable que una regla final, incluso en un cronograma acelerado, se publique antes de finales de 2026 o 2027. Sin embargo, el cambio de comportamiento ya está en marcha. Los patrocinadores de planes que habían tratado las alternativas como intocables ahora las están tratando como una decisión a 12 o 24 meses.

La oferta ya está construida

Una interpretación errónea común de la orden ejecutiva y la regla propuesta es que la infraestructura de suministro debe ahora construirse desde cero. En gran medida, ya existe.

El programa Empower

El 14 de mayo de 2025, Empower — que atiende a aproximadamente 19 millones de participantes en planes de jubilación de EE. UU. — anunció un programa de mercados privados para planes DC en asociación con Apollo, Franklin Templeton, Goldman Sachs, Neuberger Berman, PIMCO, Partners Group y Sagard. Blackstone se unió más tarde ese año. Los vehículos son fondos fiduciarios de inversión (CIT) con exposición limitada y diversificada a capital privado, crédito privado y bienes raíces privados. El programa está explícitamente diseñado para integrarse con los fondos con fecha objetivo existentes y las opciones de cuentas administradas, en lugar de aparecer como una opción de corretaje independiente dirigida por el participante. Cinco empleadores se unieron en 2025 y la adopción ha continuado.

estrategias de mercado privado envueltas en CIT

El fideicomiso de inversión colectiva es el caballo de batalla de la inversión institucional de planes de contribución definida (DC). Su tratamiento fiscal, la transparencia de las comisiones y la gobernanza favorable a los fiduciarios lo han convertido en el vehículo dominante para las estrategias de fecha objetivo y de valor estable. Adaptarlo para mantener la exposición a mercados privados ha sido el proyecto de ingeniería central de los últimos 24 meses para los mayores gestores de activos. La primera generación de fideicomisos de inversión colectiva para mercados privados “preparados para planes DC” es deliberadamente conservadora: asignaciones de activos privados del 5 al 15 por ciento dentro de un componente de fecha objetivo, liquidez diaria a nivel del plan, valoraciones mensuales o trimestrales en el lado privado, y un colchón de efectivo para absorber los flujos de efectivo de los participantes.

El ecosistema de hoja perenne

El mercado de los fondos «evergreen» del sector de la gestión patrimonial ha alcanzado un volumen aproximado de 1,5 billones de dólares a finales de 2024, y se prevé que supere los 1,1 billones de dólares en 2029, con una tasa de crecimiento anual compuesta superior al 20 %. La misma tecnología de estructura —estructuras perpetuas, ventanas de liquidez definidas, valor liquidativo diario o mensual, carteras de activos diversificadas— se traslada directamente al contexto de los planes de pensiones de aportación definida. Hamilton Lane ha pronosticado que los productos «evergreen» representarán aproximadamente el 20 % de todo el capital de los mercados privados en una década. MSCI ha informado de que los inversores de patrimonio ya representan alrededor de una quinta parte de los activos bajo gestión (AUM) de los productos «evergreen».

Fondos de fecha objetivo como la rampa de acceso

BlackRock estima que una reasignación del 10 al 20 % de los mercados públicos a los privados, repartida entre el capital riesgo y el crédito privado, añadiría aproximadamente 50 puntos básicos de rentabilidad esperada, promediada entre las diferentes promociones de planes con fecha objetivo. Esa es la principal tesis económica que impulsa el giro hacia los mercados privados en los planes de contribución definida: el aumento de la rentabilidad derivado de una asignación mesurada a los mercados privados es significativo a nivel de los participantes y relevante a gran escala. Una reasignación del 2 % a los mercados privados sobre la base de activos de planes de contribución definida de 1,2 billones de dólares representaría aproximadamente 244 000 millones de dólares de capital nuevo, más que todo el universo actual de productos de capital variable de canalización de patrimonio.

El Paralelo Latinoamericano

Estados Unidos no está llevando a cabo este experimento primero. Los sistemas de pensiones de contribución definida de América Latina han estado asignando a alternativas a una escala significativa durante más de una década, y las lecciones aprendidas en Santiago, Ciudad de México, Lima y Bogotá son ahora directamente relevantes para los patrocinadores de planes en Chicago y Atlanta.

México — AFORES

El sistema de pensiones de contribución definida obligatorio de México permite a las AFOREs destinar hasta un 30 % a inversiones alternativas. Los activos combinados alcanzaron aproximadamente 7,5 billones de pesos (unos 1,5409 billones de euros) a mediados de 2025. La exposición a fondos de capital riesgo extranjeros se canaliza principalmente a través de los CERPIs, certificados cotizados en el mercado local y estructurados para cumplir con los requisitos normativos mexicanos. Actualmente hay 28 CERPIs en el mercado por un total de aproximadamente 1,11 billones de pesos, lo que representa el 4,8 % del total de activos bajo gestión de las AFORES. El modelo mexicano ha sido estudiado detenidamente por los fiduciarios estadounidenses, ya que ha resuelto varias cuestiones prácticas: cómo valorar los activos privados con una periodicidad coherente con los extractos de los participantes, cómo mantener reservas de liquidez para gestionar las transferencias de los participantes entre fondos y cómo revelar las comisiones por niveles dentro de un envoltorio de contribución definida sin abrumar a los participantes.

Chile — AFPs en Transición

La reforma pensional de Chile de agosto de 2025 reestructura el sistema en torno a un modelo contributivo mixto y, a partir de abril de 2027, reemplaza los cinco multifondos existentes basados en el riesgo con diez fondos de jubilación con fecha objetivo. La reforma es uno de los giros institucionales más significativos de la región: un sistema de contribución definida que efectivamente fue pionero en el modelo de AFP hace 40 años se está moviendo hacia una arquitectura con fecha objetivo explícitamente diseñada para integrar alternativas a nivel de opción por defecto. Para los GPs globales, Chile sigue siendo uno de los compradores institucionales de capital privado, deuda privada e infraestructura más disciplinados y de más larga data en la región.

El Panorama Andino y Regional

Las inversiones de fondos de pensiones en activos alternativos en México y la región andina aumentaron de 1,546 mil millones de dólares en 2020 a más de 1,710 mil millones de dólares en 2023. Cerulli ha documentado un aumento paralelo de la demanda de inversiones alternativas en el canal de la gestión patrimonial: los particulares con un elevado patrimonio en América Latina invirtieron al menos 1,51 billones de pesos en productos alternativos a través de gestores patrimoniales con sede en paraísos fiscales de EE. UU. en 2023, y se espera que esa cifra se duplique aproximadamente en 2024. La demanda se ha concentrado en el capital riesgo, el crédito privado y el sector inmobiliario, distribuidos a través de fondos de inversión de tipo «Reg S», estructuras OICVM, bonos estructurados y certificados registrados localmente.

Para el asesor offshore de EE. UU. y el asesor local de América Latina, el pivote institucional tiene una implicación directa en la distribución. El capital institucional latinoamericano ha sido un comprador temprano y creíble de estrategias de mercado privado perennes y semilíquidas. Las mismas innovaciones en los "wrappers" que permitieron el acceso a AFORE y AFP —estructuras con "feeder", certificados cotizados localmente, clases de acciones con cobertura de divisas, integraciones de custodios— son ahora los mismos "wrappers" que se están adaptando para los planes de DC de EE. UU. Los gestores de activos que desarrollaron canales de distribución hacia América Latina durante la última década, a menudo sin darse cuenta, preconstruyeron gran parte de la infraestructura operativa que requerirá el pivote de DC de EE. UU.

Donde la Fricción Todavía Vive

El cambio estructural es real. La fricción operativa también es real.

Cadencia de valoración

Históricamente, los planes DC (planes de pensiones de contribución definida) se han calculado con valores liquidativos (NAV) diarios. Los activos del mercado privado se valoran típicamente de forma mensual o trimestral. Cerrar esa brecha requiere o bien incorporar la exposición privada dentro de un fondo diversificado que suavice el ciclo de valoración, o bien aceptar una periodicidad de valoración más lenta a nivel del participante. Ninguna de las dos soluciones está completamente resuelta. La experiencia de las AFORE en México sugiere que un modelo híbrido — valoraciones mensuales de activos privados incorporadas en los NAV diarios del fondo a través de un comité de fijación de precios interno — es factible, pero solo a gran escala y con una carga administrativa considerable de gobernanza.

Liquidez a nivel de participante

Un participante que reasigna fondos entre diferentes fondos espera una ejecución el mismo día. Un fondo de activos privados solo puede lograrlo manteniendo importantes reservas de liquidez, líneas de crédito comprometidas o confiando en las suscripciones entrantes para financiar los reembolsos salientes. La primera opción reduce los rendimientos. La segunda añade riesgo de contraparte. La tercera asume flujos que pueden no materializarse cuando se necesitan. Los recientes episodios de límites de reembolso en vehículos de crédito privado semilíquido — y los episodios paralelos en el extranjero en fondos de deuda privada distribuidos en América Latina — son un recordatorio de que esta ingeniería todavía tiene límites.

Divulgación de comisiones y benchmarking

Los regímenes de divulgación de comisiones de DC se basaron en los índices de gastos de los fondos mutuos. Los vehículos de mercado privado conllevan comisiones de gestión, comisiones de incentivos y una compleja red de gastos a nivel de fondo. Traducirlos en divulgaciones a nivel de participante que sean honestas e inteligibles sigue siendo un trabajo en progreso. La regla propuesta exige explícitamente a los fiduciarios que consideren las comisiones y los puntos de referencia de rendimiento, pero deja la operacionalización a los patrocinadores del plan y sus consultores.

Riesgo de litigio

El puerto seguro propuesto se basa en procesos. Reduce, pero no elimina, la exposición fiduciaria. Los litigios de los patrocinadores de planes en los Estados Unidos —en particular, las demandas colectivas por honorarios excesivos— han sido históricamente la principal restricción de comportamiento para la innovación en DC. Hasta que exista una regla definitiva y comience a desarrollarse un cuerpo de jurisprudencia de puerto seguro, muchos patrocinadores de planes adoptarán una postura de "esperar y ver", incluso cuando el caso estratégico para las alternativas sea sólido.

Educación y convicción

El trabajo de encuestas en el canal de gestión patrimonial ha encontrado consistentemente una brecha de convicción: aproximadamente el 96 por ciento de los asesores dicen que las inversiones alternativas brindan valor a los clientes, sin embargo, solo la mitad se describe a sí misma como segura en su implementación. Es probable que el canal de planes de jubilación (DC) enfrente una brecha paralela. Los patrocinadores de planes, consultores y administradores de registros aún no dominan uniformemente la estructuración de mercados privados, y la mayor parte de la infraestructura de comunicación a los participantes se basa en la taxonomía de productos de mercados públicos. Las inversiones en capacitación y contenido requeridas para cerrar esa brecha no son triviales, y las empresas que ya las han realizado en el canal de gestión patrimonial tienen una ventaja sustancial.

Una instantánea del cambio

La tabla a continuación resume cómo se alinean el pivote estadounidense de DC y la línea paralela de pensiones latinoamericanas en las dimensiones más relevantes para la estrategia de distribución y plataforma.

Implicaciones para gestores de activos, empresas de gestión de patrimonios y plataformas

Para administradores de activos

El pivote DC expande el mercado total direccionable para las estrategias de mercados privados en un orden de magnitud. La restricción fundamental ya no es la recaudación de fondos. Es la preparación operativa. Los gestores que ganan mandatos DC hoy en día son aquellos que llegaron con estrategias envueltas en CIT, acuerdos de liquidez diarios a nivel de plan, canales de valoración integrados, arquitectura de comisiones transparente e integraciones de mantenimiento de registros creíbles. Los gestores sin esas capacidades, incluso con un sólido rendimiento de inversión subyacente, están siendo pasados por alto. El paralelismo para la distribución en LatAm es exacto: fondos registrados localmente, clases de acciones cubiertas contra divisas, integración de custodios y cumplimiento de la plataforma son el precio de entrada. Construir una vez para LatAm institucional y reutilizar para DC en EE.UU. se ha convertido en una de las tesis de distribución más eficientes de la industria.

Para firmas de patrimonios

El punto de apoyo de DC no es un competidor del canal de gestión de patrimonio. Es una extensión de la misma tendencia: los mercados privados se están "reempaquetando" en envoltorios que cumplen los requisitos operativos de poblaciones de inversores más amplias. Las firmas de gestión de patrimonio que ya han desarrollado programas de educación para asesores, integración de carteras modelo y generación de informes a nivel de hogar en torno a los mercados privados son precisamente las que están en mejor posición para asesorar a patrocinadores de planes, family offices y participantes de alto patrimonio sobre cómo enfocar una asignación a mercados privados que ahora abarca todo el balance general: DC, IRA, gravables y offshore. El rol del asesor está cambiando de proveedor de acceso a coach de asignaciones en todos los envoltorios.

Para plataformas e infraestructura fintech

El pivote de DC aumenta el volumen y la rigurosidad operativa de la distribución de mercados privados. La automatización de documentos de suscripción, la conciliación de valoraciones, la incrustación de carteras modelo, la generación de informes a nivel de hogar y las estructuras de feeder tokenizadas se vuelven más importantes, no menos. Los "wrappers" diseñados para tender puentes entre estrategias de grado institucional y "wrappers" de inversores más amplios, incluidos instrumentos al estilo de ETN privados y estructuras semilíquidas envueltas en CIT, son una infraestructura cada vez más relevante para los gestores de activos que atienden simultáneamente los canales de DC, patrimoniales y offshore. Las plataformas que tengan éxito serán aquellas cuya infraestructura sirva a los tres.

Para el canal de ultramar de los EE. UU.

El asesor offshore de EE. UU. se encuentra en la intersección de dos puntos clave: los planes de EE. UU. (DC) que se abren a los mercados privados y los sistemas de pensiones y patrimoniales de América Latina que continúan profundizando sus asignaciones a inversiones alternativas. Las dos tendencias comparten la arquitectura de los "wrappers", las relaciones con los GP (general partners) y la infraestructura operativa. Un asesor offshore que domine la mecánica de los CIT (Collective Investment Trusts), la construcción de fondos con fecha objetivo y la estructuración de AFORE / CERPI será materialmente más valioso para un cliente transfronterizo que uno que trate los planes de jubilación (DC) y las pensiones como mundos separados. Las multi-family offices y los bancos privados que sirven a familias latinoamericanas necesitan cada vez más pensar en las asignaciones a cuentas de jubilación de EE. UU. para miembros de la familia residentes en EE. UU., junto con la construcción de carteras offshore, y la convergencia de los "wrappers" entre jurisdicciones será un tema definitorio de los próximos cinco años.

Conclusión: La piscina se hizo más grande

Durante la mayor parte del último cuarto de siglo, los mercados privados han crecido expandiéndose al grupo institucional: planes de pensiones públicos, fondos soberanos, dotaciones y fundaciones. Ese grupo ahora está en gran parte asignado. La próxima década de crecimiento depende del acceso a capital que, hasta hace poco, estaba estructuralmente cerrado: planes de jubilación de EE. UU., cuentas de jubilación individuales, canales de riqueza de clase media-alta y los segmentos análogos en América Latina y Europa.

La propuesta de "puerto seguro" del DOL no redirigirá, por sí sola, billones de dólares de la noche a la mañana. Lo que hace es eliminar la restricción vinculante que ha mantenido al mercado de planes de ahorro de EE. UU. al margen. El lado de la oferta está construido. La tecnología de envoltura de productos financieros está madura. El canal institucional latinoamericano ha implementado una versión de este plan de acción durante una década y tiene lecciones que compartir. El mercado de productos de inversión perennes para el canal de riqueza ya está absorbiendo muchos de los mismos requisitos operativos que necesitará el mercado de planes de ahorro.

Los próximos tres a cinco años determinarán qué gestores de activos, empresas de gestión de patrimonio y plataformas han construido la infraestructura adecuada para absorber capital de un mercado que acaba de abrirse. Al igual que con el cruce de alternativas que definió el canal de patrimonio en los últimos cinco años, el acceso no será el diferenciador. La ejecución lo será.

Antecedentes y Lectura Adicional

• Departamento de Trabajo de EE. UU., Notificación de Propuesta de Regulación sobre Alternativas de Inversión Designadas que Contienen Activos Alternativos (30 de marzo de 2026); el período de comentarios finaliza el 1 de junio de 2026.
• Orden Ejecutiva sobre la Democratización del Acceso a Activos Alternativos para Inversores de 401(k) (7 de agosto de 2025); Revocación por parte del DOL de la carta complementaria de 2021 (12 de agosto de 2025).
• Investment Company Institute, Datos Trimestrales del Mercado de Jubilación, Cuarto Trimestre de 2025.
• Empoderar, comunicados de prensa sobre el Programa de Asociación de Inversiones en Mercados Privados (14 de mayo de 2025; adiciones posteriores de asociaciones a través de 2025-2026).
• BlackRock, Mercados Privados en Fondos con Fecha Objetivo (2025).
• Hamilton Lane, Perspectivas del Mercado Evergreen (2025).
• MSCI, “El Auge y las Implicaciones de los Fondos Evergreen en los Mercados Privados” (2026).
• PitchBook, Previsión de Fondos Evergreen (2024–2029).
• Cerulli Associates, “La demanda de inversiones alternativas aumenta en América Latina y en el mercado extraterritorial de EE. UU.” (2025), Latin American Distribution Dynamics.
• Bloomberg, “Los gigantes de las pensiones de México miran al capital privado y a los mercados alternativos” (noviembre de 2025).
• SURA Asset Management, evaluación de la Superintendencia de Pensiones sobre el progreso de la inversión en activos alternativos (2025).
• Lockton, “Chile Introduce Cambios Importantes en su Sistema de Pensiones” (2025).
• Alertas legales de Morgan Lewis, Kirkland & Ellis, Morrison Foerster, Gibson Dunn, Arnold & Porter y Seyfarth Shaw sobre la regla propuesta por el DOL (marzo-abril de 2026).
• Private Equity International, “Cómo el capital privado podría remodelar América Latina” (2025).